热玛吉第一股的生意经：生意对标达芬奇，盈利超过创新药
在人们变美需求下，藏着无数财宝。
前有爱美客让我们看到玻尿酸的造富力量，后有Solta Medical Corporation（索塔医疗），让我们看到热玛吉，也就是光电仪器供应商的暴利。
索塔医疗是热玛吉“先驱”。2002年，该公司生产的Thermage产品获得FDA批准，用于治疗眼周皱纹。由此，射频技术正式用于皮肤美容领域。Thermage进入中国后，获得的音译名正是“热玛吉”。
根据招股书，索塔医疗旗下的产品除了Thermage（热玛吉），还有嫩肤美白的Clear+Brilliant，除疤的Fraxel，以及用于减脂的VASER。
热玛吉是索塔医疗的核心。2018、2019、2020年以及2021年9月30日，公司营收分别为1.35亿美元、1.94亿美元、2.53亿美元以及2.19亿美元。其中，热玛吉贡献了近8成收入，中国则正在成为其第一大市场。
近两年，索塔医疗的毛利率一直维持在75%左右，净利率则在30%以上。虽不及爱美客暴利（毛利率超90%、净利率超60%），但设备+耗材的商业模式，也让其拿走了热玛吉这个产业链利润的大头。
如今，更是靠着热玛吉撑起一个IPO。严格来说，这是索塔医疗第二次上市。
2010年，尚未被Valeant收购的索塔医疗在美股上市，上市第二年股价翻倍，期间最高涨幅达158%。尽管后来经历扩张、亏损、暴跌、退市，但兜兜转转间，热玛吉第一股的名头还是花落索塔医疗。
这一次，卷土重来的热玛吉，是否会带来又一场造富盛宴？
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抗衰神器热玛吉
热玛吉，这个诞生于2002年的美容技术，2020年以来从大洋彼岸火到了中国，火到爆炸，不仅明星们争相去做，大大小小的网红也都在种草。就算是没体验过热玛吉的女孩们，几乎也都从小红书、朋友或美容院听说过、了解过。
目前市面上的热玛吉，一般是指索塔医疗的Thermage CPT和Thermage FLX，在国内市场分别被称为“第四代热玛吉”和“第五代热玛吉”。
根据新氧发布的报告，2020年热玛吉在众多医疗美容项目中独领风骚，占全部订单量的45%。明明这么多医美项目，为什么热玛吉独领风骚？
从近几年的发展趋势来看，轻医美项目越来越火爆，尤其是紧致抗皱的需求不断变大。根据新氧2021医美行业白皮书数据，紧致抗衰是我国消费规模最大的医美项目，占比达14.54%。
越来越多的中国女性消费者愈发重视抗衰，其实不止女性，男性抗衰的需求也是强烈的，奇葩说男辩手曾直言自己上节目前做了热玛吉。
在紧致抗皱方面，目前主流抗衰项目大致有这几种，光电类项目包括热玛吉、欧洲之星，热拉提和超声刀；针剂，嗨体；手术，线雕。
根据新氧数据，热玛吉订单量占比近半，更是被爱美人士看作抗衰神器。
热玛吉的原理其实很简单，通过电磁波产生的热能作用于肌肤，刺激皮肤的深层胶原蛋白，在治疗后的3-6个月持续生长，促使肌肤饱满紧致。
据Solta官网介绍，热玛吉不需要手术，也不需要注射，一次30-90分钟（视治疗区域而定）的治疗便可带来明显效果，比如法令纹、木偶纹、苹果肌、下颌缘会有明显的上升，持续改善长达6个月左右。
从原理看，热玛吉能将能量穿过真皮层，作用于筋膜层，从而实现深度紧肤、提拉及抗皱的功效。由于热玛吉是全面均匀加热，也足够温和，不会完全破坏胶原蛋白，而是将其唤醒重生，重构胶原支架。
这也是热玛吉大火的关键，说白了，效果好且久、安全性还高。
实际上，早在2009年，第一代热玛吉就进入中国市场。但当时这个项目风险太高，需要全麻，且过量的热玛吉能量容易造成烧伤。
热玛吉一代、二代、三代有几个共同的缺点，就是疼痛明显，深度不够(2.4MM)，深度不够的结果就是维持时间短。
2015年，索塔医疗开始改进的第四代热玛吉技术取得革命性突破，探头深度可达到4.3mm，接近超声刀的4.5mm，同时多脉冲技术也降低了疼痛减。
索塔医疗经过几代产品迭代，又在国内碰上轻医美风起，热玛吉顺势而上，成了这几年“抗衰”届的新晋霸主。
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暴利的热玛吉
热玛吉有一个最大的缺点，那就是贵。
热玛吉项目通常万元起步，如果按照部位去分，面部、颈部通常需要900发（发数代表射频能量，数字越高能量越大），市价为1-3万元，眼部需要450发，也需要近万元。也就是说，如果做面+颈+眼的套餐，几乎需要4-5万元。
尽管价格不菲，但热玛吉的简单、痛苦少、效果好，恰好切中了当代年轻爱美人士的痛点。需要说明的是，“紧致抗衰”不再只是中老年的强需求，而是进一步年轻化。
根据美团数据，2020年热玛吉涨幅最快的不是35-40以及40-50岁人群，而是30-35岁这群“抗初老”人群，即正在成为医美主力军的90后、95后年轻人，她们也更愿意花钱投资自己。
不过，热玛吉项目这么贵也不是没有原因的。
核心原因在于，进口热玛吉设备和耗材，也就是索塔医疗的产品售价太贵了。
医美机构购买厂商的一台五代热玛吉的设备需要百万元左右。另外，设备配套的探头是一次性的，成本也很高，大约在6000-8000元/个。
然而，即使是这样高价的热玛吉设备，还是在中国卖断了货。去年，上海第九人民医院皮肤科主任徐慧接受央视新闻采访时表示，可能原厂也没有想到，我们中国方面会有这么大的需求量，所以它产能跟不上。一些机构、医院订货以后，等一年都等不到机器，耗材的缺口相当大。
徐主任口中的原厂正是索塔医疗。
根据招股书，目前索塔医疗四大医疗美容设备主要是除皱紧肤的Thermage（热玛吉），嫩肤美白的Clear+Brilliant，除疤的Fraxel，以及用于减脂VASER。
其中，热玛吉堪称“印钞机”。根据招股书，2021年前三季度，索塔医疗总营收为2.19亿美元，同比增长32%；净利润为7283.3万美元，同比增长60.7%。其中，来自热玛吉的营收为1.7亿美元，占比达78%。过去两年热玛吉的收入贡献均在73%以上。
按地区划分，亚太市场的营收占比例最大，2021年前三季度，亚太地区营收占比达67%，且近年来占比不断提升，由2018年的51%提升至2020年的68%。
中国正在成为索塔医疗第一大市场。2020年和2021年前三季度，公司在中国的收入分别为4110万美元和7290万美元，占比由24.8%增至33.3%；在美国的收入分别为5120万美元和2910万美元。
近两年，索塔医疗的毛利率一直维持在75%左右，净利率则在30%以上。虽不及国内卖玻尿酸的爱美客暴利（毛利率超90%、净利率超60%），但也赚走了热玛吉这个产业链的大头。
如果把轻医美产业链分为上中下游，则可以分为产品供应商、轻医美机构和获客平台。相比产业链中游的残酷竞争，上游的轻医美供应商则仍然是“躺赚”的状态。
作为医美产业链中议价权最弱的一环，国内医美机构的净利润率只维持在1%-10%之间，并没有想象中的暴利。
但上游就不一样了，前有爱美客让我们看到玻尿酸的造富力量，后有索塔医疗，让我们看到热玛吉，也就是光电仪器供应商的暴利。
说白了，由于议价权集中在有专利、有技术门槛的厂商，所以利润还是被紧握在上游。
对于索塔医疗来说，产品迭代以及行业红利共同构成其增长基础，“刀架”+“刀片”的商业模式，则是这门生意最美妙之处。
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“剃须刀+刀片”，躺赚的Solta
索塔医疗干得并不是一锤子买卖。
一方面，变美这门生意有很强的复购性，堪称黄金赛道。
热玛吉与其他轻医美类似，是一次性体验产品（虽然维持时间较长），用户黏性大。消费者想要容颜不改，需要定期去做、持续投入，粘性很强。
作为抗衰项目中的顶流，热玛吉已经初步把握住了中国消费者的心，未来也将继续增长，同时这也会是一个相对高价，但并不算低频的项目。
另一方面，和其他能量源医美设备比，热玛吉的生意模式要好很多，因为它采用一次性探头耗材，且如前文所说售价也不低。
所谓探头，是与设备配套使用的耗材，就像打针所需的针头。
由于热玛吉治疗过程中，被加热部位温度可达60-70°C，为了保障患者安全，探头采用冷喷技术防止表皮灼伤；另外还使用了特制Kapton覆膜来保证能量均匀分布。但由于特制Kapton覆膜在重复使用情况下容易破损，从而引发表皮灼伤，因此热玛吉探头均被设计为一次性耗材。
这也意味着，每位消费者到医美机构消费热玛吉项目，都需要更换新的探头。
从商业模式来看，这是一个“剃须刀+刀片”的模式，随着热玛吉设备销量增加、市场渗透率的提高，后期耗材收入自然源源不断。
根据招股书，2021年前三季度，探头及其他耗材为公司贡献了超过70%的营收。另外公司也在招股书中表示，耗材收入占比的提升，是带动公司毛利率增长的主要原因。
这与直觉外科（达芬奇手术机器人）的生意模式如出一辙，卖机器的收入占比不足30%，手术耗材和服务业务赚大钱。
对索塔医疗来说，由于几乎垄断热玛吉正版设备领域，加上其耗材的独特性，这也意味着，只要热玛吉的抗衰地位不倒，索塔医疗就能继续躺赚。
这一点，我们也能从其不断降低的销售费用率看出。根据招股书，公司销售费用率由2018年51.1%降至2020年32.2%，净利率则由10.12%提升至30.1%。
当然，对于中游医美机构来说，这就意味着压缩自己的利润空间。
根据医美机构伊美尔的招股书，无论手术与否，涉及原料和一次性耗材的医美项目，毛利率均不高。比如，热玛吉虽属毛利最高的能量美容服务范畴，但由于需要使用较贵的一次性探头，毛利率也远低于其他能量美容服务。
需要注意的是，由于政策限制，索塔医疗继续打开中国市场尚需时间。2021年4月，《射频美容类产品分类界定指导原则》发布，射频美容类医疗美容产品当前被界定为第二类、第三类医疗器械。这也意味着，热玛吉设备的进口要接受更严格、持久的审批。
索塔医疗也在招股书中表示，这可能会影响公司未来的营收增长。
此外，每年都会有新的医美技术和项目上线，热玛吉还要面对未来其他新产品技术的挑战。反过来讲，只要抗衰需求的红利还在，未来肯定不会只催生出一个索塔医疗。未来，上游的中国厂商能否分一杯羹呢？
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