环球动态:在岸市场驱动汇市开门红，外资回流势头强劲——1月外汇市场分析报告
分析师：管涛（中银证券全球首席经济学家）
分析师：刘立品
(资料图片仅供参考)
研报发布时间：2023年2月16日
摘 要
1月份，在岸市场驱动人民币兑美元汇率继续走强，最高升至6.70附近。境内外汇仍然保持供大于求格局，外资参与境内股票市场热情高涨。
开年人民币汇率继续走强，在主要货币中表现强势。在岸市场驱动人民币升值态势延续。截至2023年1月末，人民币最高升至6.70附近，较2022年11月初低点回调了8%以上。1月份，三大人民币汇率指数继续反弹。
境内外汇保持供大于求格局，“结汇潮”说法被证伪。银行结售汇仍为顺差，不过即期结售汇顺差降幅明显，主要贡献来自货物贸易。面对人民币大幅升值冲击，市场主体购汇动机明显强于结汇意愿。
外资参与境内股票市场热情高涨，净买入规模创新高。中国经济向好预期叠加全球风险偏好改善，促使证券投资项下跨境资金继续维持净流入。1月份，证券投资项下涉外收付款顺差明显扩大，结售汇顺差创历史新高，外资净买入境内股票同样为历史新高。
市场以防范人民币升值风险为主，减轻了升值的财务冲击。远期结汇履约占比连续两个月高于购汇履约占比，远期结汇对冲比率明显大于购汇对冲比率，表明人民币汇率自2022年11月初转为升值之后，市场随即转为防范人民币升值风险。
风险提示：地缘政治局势发展超预期，海外主要央行货币紧缩超预期，国内经济复苏不如预期
正文
2月15日，国家外汇管理局发布了2023年1月份外汇收支数据。现结合最新数据对1月份境内外汇市场运行情况具体分析如下：
开年人民币汇率继续走强，在主要货币中表现强势
人民币兑美元最高升至6.70附近。自2022年11月初开始，在美联储紧缩预期放缓背景下，美元指数自113降至100附近。同时，随着国内疫情防控和稳增长政策陆续出台，经济向好预期增强人民币资产吸引力，促使人民币兑美元汇率从7.30下方转为升值。截至2023年1月末，人民币中间价和收盘价（境内外汇市场下午四点半收盘价，下同）最高分别升至6.7135、6.7099，不到三个月的时间便回调了8%以上。1月份，中间价和收盘价累计分别升值3.0%、2.9%，月度均值分别上涨2.7%、2.8%，涨幅基本与上月持平（见图表1）。
人民币升值主要受在岸市场驱动。2022年11月至2023年1月，人民币汇率连续回调，但各月离岸人民币汇率（CNH）始终弱于在岸人民币（CNY）。2023年1月，境内外汇差均值由上月+85个基点收窄至+13个基点，主要反映了春节假期期间（1月23日至27日）CNH升值的影响，1月26日CNH升至6.74上方，较CNY偏强451个基点（见图表2）。
人民币在主要货币中表现较为强势。1月份，在银行间外汇市场（CFETS）交易的24种货币中，人民币兑6种货币贬值，兑其他18种货币升值（兑英镑、日元、欧元和美元分别升值0.5%、1.0%、1.2%和3.0%）（见图表3）。受此影响，CFETS人民币汇率指数延续上月反弹态势，1月末升至100附近，当月累计上涨1.2%，参考BIS货币篮子和SDR货币篮子的人民币汇率指数分别上涨1.3%、2.0%（见图表4）。
境内外汇仍然保持供大于求格局，节前“结汇潮”说法被证伪
即期结售汇减少但远期净结汇增幅明显。1月份，银行即远期（含期权）结售汇（以下简称银行结售汇）继续保持顺差，顺差规模为80亿美元，仅较上月减少7亿美元。其中，银行即期结售汇顺差由上月70亿美元降至25亿美元（银行自身结售汇顺差变动较小，由上月21亿美元降至19亿美元；代客结售汇顺差则由上月48亿美元降至6亿美元）；未到期期权Delta敞口净结汇余额环比减少22亿美元，与上月变动幅度基本相当；远期净结汇累计未到期额环比增幅扩大，由上月40亿美元增至77亿美元，是银行结售汇顺差的主要贡献项（见图表5）。
货物贸易收付款和结售汇顺差一增一减。1月份，货物贸易项下涉外收付款、代客结售汇双双减少，但收付款顺差由上月343亿美元增至372亿美元，而结售汇顺差则由210亿美元降至112亿美元，后者贡献了银行代客结售汇顺差环比降幅的231%（见图表6）。货物贸易项下涉外收付款差额与结售汇差额呈反向变动，一定程度上反映了外贸企业结售汇意愿变化。
市场主体的购汇动机明显强于结汇意愿。一般情况下，企业从出口货物到收到货款大约经历3~5个月。由于近期人民币升值始于2022年11月，截至2023年1月，人民币滞后3个月环比的收盘价均值上涨6.3%，涨幅创历史新高（见图表7）。这意味着，如果企业没有使用任何汇率避险工具，在2022年10月出口货物、2023年1月结汇，最高将承受6%以上的汇兑损失，而这些企业尤其是中小企业出口利润率一般仅为三四个百分点。面对如此大规模的汇兑损失，企业有动机推迟结汇、增加购汇。因此，1月份，剔除远期履约额之后的银行代客结汇占涉外外币收入比重（收汇结汇率）环比上升0.8个百分点至51.7%，远小于银行代客售汇占涉外外币支出比重（付汇购汇率）59.0%，后者为2020年10月以来新高，二者差额扩大至7.3个百分点，汇率杠杆调节作用正常发挥（见图表8）。
外汇成交量上升但并未伴随“结汇潮”。1月份，境内银行间市场即期询价日均成交量从上月203亿美元升至319亿美元，环比上涨57%。尤其是1月9日，人民币汇率收盘价升破6.80，涨幅高达876个基点，当日成交量飙升至438亿美元（见图表9）。据此，市场猜测人民币升值带动企业结汇需求增加，后者又进一步推动人民币走强。不过，1月份外汇收支数据不支持节前“结汇潮”的判断：银行代客结汇规模环比和同比分别下降18%、29%；收汇结汇率环比仅上升0.8个百分点，同比回落了4.2个百分点。这或与2023年春节假期时间提前有关。当月，银行结售汇规模占即期询价成交量比重降至68%，环比、同比分别下降24个、10个百分点，表明外汇交易放量可能由银行自营交易所致（见图表10）。
外资参与境内股票市场热情高涨，净买入规模创历史新高
中国经济向好预期叠加全球风险偏好改善，促使证券投资项下跨境资金继续维持净流入。1月份，证券投资项下涉外收付款顺差由上月118亿美元扩大至178亿美元，结售汇顺差由26亿美元增至88亿美元，前者为历史第六高，后者创历史新高（见图表11）。
根据外汇局新闻稿数据，1月份外资净买入境内股票277亿美元，创单月历史纪录【1】。当月，陆股通项下（北上）累计成交额延续此前两个月的净流入态势，并且净流入规模增至1413亿元，创历史新高，而此前单月净流入规模最高不足900亿元（为2021年12月）。全月，16个交易日中只有第1个交易日为净卖出，净卖出规模仅为6亿元；有5个交易日净买入规模超100亿元，其中1月30日（春节假期过后首个交易日）净买入规模高达186亿元，为2022年以来新高。相对而言，港股通项下（南下）资金净流入规模明显减少，仅为5亿元，为2021年12月持续净流入以来新低，全月14个交易日中净流入和净流出交易日数量各占一半。陆股通与港股通累计净买入成交额轧差后，股票通项下资金延续上年11月以来的净流入态势，净流入规模升至1408亿元，创历史新高（见图表12）。
市场以防范人民币升值风险为主，有助于减轻升值带来的财务冲击
1月份, 远期结汇和购汇履约占比双双回落，分别降至15.8%、13.4%。一方面，远期结汇履约占比连续两个月高于购汇履约占比，表明人民币汇率自2022年11月初开始转为升值之后，市场随即转为防范人民币升值风险为主。另一方面，远期结汇履约占比环比降幅（3.6%）大于购汇履约占比（2.3%），是因为2022年12月结汇履约较多，导致2023年1月远期结汇履约额环比降幅更大，远期净结汇履约额由上月84亿美元收窄至40亿美元（见图表13）。
1月份，境内美元利率延续回落态势，本外币利差倒挂程度减弱，境内美元/人民币掉期负值收窄，1年期均值从上月-1945BP降至-1675BP（见图表14）。叠加外汇风险准备金政策影响，市场远期购汇需求进一步减少，远期购汇签约额降至114亿美元，为2020年9月以来新低，远期净结汇继续保持正值，为118亿美元（见图表15）。在剔除远期净结汇履约额40亿美元之后，远期净结汇累计未到期额增加77亿美元，是境内外汇供求盈余的主要贡献项（见图表5）。
1月份，远期购汇对冲比率环比下降0.5个百分点至4.7%，为2020年7月以来新低，远小于远期结汇对冲比率8.6%，后者仅较上月回落0.1个百分点（见图表16）。
风险提示：地缘政治局势发展超预期；海外主要央行货币紧缩超预期；国内经济复苏不如预期。
注释：
【1】http://www.safe.gov.cn/safe/2023/0215/22326.html
往期回顾：
《人民币汇率大起大落，彰显外汇市场韧性——2022年外汇市场分析报告》2023年2月1日
《贸易顺差主导的实需驱动人民币升值，需警惕市场和政策因素触发的汇率纠偏风险——2021年外汇市场分析报告》2022年1月26日
《外汇市场运行总体平稳，年末出现羊群效应——2020年外汇市场分析报告》2021年1月26日
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关键词： 在岸市场驱动汇市开门红 外资回流势头强劲1月外汇市
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