每日观察!如何评价私募基金的配置和选择

来源：腾讯网　2022-09-23 17:55:35

资产配置和证券选择是私募基金投资流程的必备环节，反映了私募基金的投资策略，由此，对配置和选择能力的分析是我们评价基金的必备内容。

(相关资料图)

直观上，大家会认为私募基金经理的主动能力会带来正向的附加价值，但部分海外研究却表明，以配置和选择衡量的主动能力对产品业绩贡献并不大，产品回报的主要来源是选用的投资基准所反映的长期投资政策。因此，我们更应合理剥离基金产品的配置和选择收益，甄别产品业绩是“乘风所得”还是“主动而为”。

研究私募基金配置和选择收益，核心是要回答以下问题：与基准相比，私募基金投资业绩或高或低于基准的原因是什么，即超额收益的来源是什么？

Brinson模型

1986年，Brinson等人在《Determinants of Portfolio Performance》中提出了Brinson分析框架，检验整个投资回报中投资政策、市场时机、证券选择各自的贡献。

将Brinson模型套用到私募基金投资分析中，就是将私募基金投资业绩与基准业绩进行比较，将超额收益拆解为配置收益、选择收益、交互收益三大部分。其中，配置收益被定义为实际投资组合与比较基准相比，在上涨资产中进行超配带来的收益贡献；选择收益是指实际投资组合与比较基准在类别资产收益率上的差异带来的收益贡献；交互收益则为实际投资组合与比较基准业绩差异中，除配置收益和选择收益以外的部分。

投资流程视角下的适用性分析

大体而言，配置与选择模型的适用性主要考虑三个维度：合适的基准、合适的策略、合适的频率。

合适的基准

从数学公式看，配置与选择分析的核心是解释“超额收益率”的来源问题，因此在分析框架中，投资组合对标的业绩基准是整套框架的基础，无论选择收益还是配置收益都需要配合业绩基准进行计算。

从经济意义看，纵观投资组合总回报的组成，业绩比较基准不仅是总回报的组成部分，而且在不少情况下贡献了组合的绝大部分回报。这就意味着，业绩比较基准这个被动的回报实际反映了 “配置和选择”以外的主动能力，反映了长期投资理念。

由此，配置与选择分析更适合“相对收益”型产品。根据生成方式，可选的业绩基准分为：单指数型、合成指数型、行业惯例型和策略指数型。

业绩基准类型

合适的策略

私募基金奉行的是“绝对收益”的投资理念，这似乎并不符合分析的先决条件。但是经过近几年的发展，衍生了多样化的私募基金策略和产品，部分产品系列或产品的部分资产在配置与选择上还是具备适用性的。

（1）指数增强策略：私募指数增强策略是典型适用的产品，指数增强产品一方面体现了私募基金经理对未来市场方向的判断，另一方面也比较容易通过分析挖掘增强收益中现货Alpha收益的来源。

私募基金从2015年开始逐步发行权益类指数增强产品，2016年下半年以来发行进入小高峰。与公募指数增强策略相比，私募指数增强产品在跟踪误差等方面的要求更为宽泛，增强手段也更为灵活，如打新、T+0交易、期货贴水、现货Alpha、择时模型等都可被用作增强收益来源。

（2）市场中性策略：该策略通常选取一篮子股票现货，以对应的股指期货进行对冲，以期获取现货头寸Alpha收益。在这个过程中，现货部分实际就是在运作指数增强策略，因此可就该部分适用配置与选择分析。